20 | 03 | 2013
Escenario Macroeconomico: Frente al riesgo de creciente desestabilización de los precios
La política de financiamiento del gasto público con emisión comienza a encontrar sus límites. Qué cabe esperar si el gobierno no logra contener las expectativas de devaluación e inflación?...
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Más allá de que se concuerde o no con el diagnóstico oficial, la marcha de la economía dependerá de la lectura que haga el gobierno y de las medidas que finalmente decida tomar. Para ello resulta útil intentar clarificar sus metas. El objetivo prioritario consistiría en llegar a las elecciones con un nivel de actividad elevado, aunque con baja tasa de crecimiento del PBI, y una tasa de inflación estable pero elevada.

A la luz de la creciente inestabilidad de precios y la dificultad para reactivar la economía, este objetivo plantea dilemas. Una de estas disyuntivas se encuentra entre el propósito de impulsar el consumo de los próximos meses a través de un mayor crecimiento del gasto público financiado con aumentos de emisión monetaria y el riesgo de aceleración de la tasa de inflación que esta medida conlleva.

En los últimos años, la principal herramienta para contener el alza de los precios resultaba la estabilización del tipo de cambio oficial pero al costo de un creciente atraso cambiario y pérdida de competitividad de exportaciones. A partir de este año, el último recurso para financiar el gasto público, el impuesto inflacionario, comienza a encontrar límites. En una economía estancada, el nivel actual de inflación frena inversiones, y amenaza con afectar el consumo debido a la dificultad para acordar subas de salarios de una magnitud similar al incremento esperado de los precios. Y aún en el caso que se impusiesen aumentos salariales superiores a la inflación, el impacto sobre el gasto igual llegaría por una reducción de la demanda de empleo. De modo que lo que limita la continuidad de la política de financiamiento del gasto público con emisión monetaria es su efecto negativo sobre los tres impulsores de la actividad económica: consumo (a través de un menor salario real o demanda de empleo), inversión (a través de la incertidumbre sobre la rentabilidad esperada por la inestabilidad de los precios) y exportaciones (a través del atraso cambiario). A ello se suma la evidente dificultad de los gobiernos provinciales (en modo particular, la provincia de Buenos Aires) para equilibrar sus finanzas porque al aumentar la tasa de inflación, se observa que el crecimiento de sus gastos (básicamente remuneración de empleados públicos) sobrepasa el de los recursos propios; generando un clima con claras repercusiones negativas sobre el nivel de actividad.

Por otra parte al aumentar la inflación, la expectativa creciente de devaluación - alimentada por las restricciones para operar en el mercado de divisas (cepo cambiario) - , facilita que el exceso de moneda en circulación se canalice al mercado marginal convalidando tipos de cambios cada vez mayores. Al aumentar la diferencia entre el tipo de cambio oficial y el marginal, se vuelve a acrecentar la expectativa de un peso más devaluado. Por esta realimentación entre brecha cambiaria, aumento de la emisión y expectativas de devaluación, crece la amenaza de precios cada vez más inestables. En este contexto, puede entenderse la reaparición de debates sobre planes de estabilización.

Uno de las alternativas para contener las subas del tipo de cambio marginal podría ser el aumento de la tasa de interés de los depósitos bancarios. Este camino plantea una nueva disyuntiva, dado que significaría un encarecimiento del crédito y por lo tanto, interferiría con el objetivo de sostener el ritmo de crecimiento de la actividad económica.

En adelante, la duda se centra en la posible agudización de desequilibrios (tipo de cambio e inflación) que obliguen a una respuesta drástica por parte del gobierno; significando esto último una reformulación amplia de la política actual. Si la situación pudiera mantenerse – es decir, el dólar marginal se estabiliza y la inflación no supera el umbral del 30% anual -, la mayor posibilidad consistiría en que el gobierno mantenga los lineamientos actuales (cepo cambiario, controles de precios, aumento del gasto público financiado con emisión, créditos a tasas subsidiadas), y en la medida que se presenten complicaciones, ensaye algunos ajustes marginales y graduales del modo más desapercibido posible (suba de tarifas energéticas, absorción de la expansión monetaria, aumento de tasa de interés, flexibilización parcial de restricciones para importar o transferir beneficios al exterior).

Si los desequilibrios se agudizarán y resultará necesaria una intervención drástica para estabilizar las expectativas (es decir, adoptar medidas que signifiquen una reformulación amplia de la política actual), se plantea un segundo interrogante sobre el tipo de decisiones que finalmente se adopten para contener los desbordes inflacionarios. En este caso, el gobierno no tendría margen para evitar la eliminación del financiamiento del déficit con emisión monetaria y frente a esta necesidad, enfrentaría las siguientes opciones: (1) generar nuevo financiamiento, por ejemplo a través de mayor deuda o nuevas expropiaciones, (2) reducir el déficit a través de una fuerte reducción en la tasa de crecimiento del gasto público con o sin aumentos de la presión tributaria. En cualquier caso, y recordando las respuesta de política económica de los últimos años, cabría esperar una intensificación de controles sobre precios y tipo de cambio.

En este planteo de posibles salidas, una devaluación importante (incluyendo la comentada implementación de cambios múltiples) y/o un ajuste fuerte de tarifas de servicios sin un plan creíble en torno al control de la emisión que posibilite contener las expectativas de inflación representarían medidas insuficientes.

Por lo señalado hasta este punto, en la configuración de los posibles escenarios para los próximos meses el punto crítico consistirá en monitorear el riesgo de que se acentúen los desequilibrios de precios, Por ello, habrá que prestar atención a variables críticas como la tasa de inflación privada, la relación entre base monetaria y reservas del Banco Central, la evolución del tipo de cambio paralelo, la marcha de las negociaciones por ajustes de salarios, la evolución del déficit fiscal y la evolución del nivel de actividad.

Por último, un elemento que determinara un agravamiento o mejora con respecto a la situación actual será la resolución de la Justicia de Estados Unidos de América con respecto a la demanda planteadas por tenedores de títulos públicos que no accedieron a las reestructuraciones de deuda propuestas por la Argentina. Hasta el momento, la Corte ha dado pocos indicios sobre la resolución final más allá de ordenar la presentación de un plan de pagos, para lo cual el gobierno argentino elabora una propuesta de canje de títulos. Si la misma fuera aceptada, significaría un avance en dirección a revertir el aislamiento del país en el mercado internacional de capitales aunque por ello no cabe esperar que se revierte la falta de financiamiento externo en el corto y mediano plazo. Por el contrario, si se rechaza el planteo, será necesario buscar una rápida salida para cumplir con los próximos vencimientos de deuda pública a pagar en Estados Unidos para no incurrir en una nueva cesación de pagos y colocar al país en una situación muy comprometida no solo por los pagos que deberá hacerse a las partes demandantes sino por el riesgo de nuevas demandas de los tenedores de títulos que aceptaron ingresar al canje de 2005 y 2010.

Resumen de la nota editorial de "Indicadores de Actividad Económica 127"

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